劉佳
錯(cuò)過(guò)了四年前的阿里巴巴，港交所這次不愿再錯(cuò)過(guò)今年全球最大的一樁科技類創(chuàng)業(yè)公司IPO——小米。
5月2日， 香港公眾假期后第一個(gè)工作日，“港股新規(guī)第一股”花落誰(shuí)家引發(fā)外界關(guān)注。有消息稱，小米有望近期提交上市申請(qǐng)，6月底至7月初掛牌，然后考慮以CDR（中國(guó)預(yù)托證券）在內(nèi)地上市事宜。這將是香港有史以來(lái)最大規(guī)模的IPO，同時(shí)也有望成為今年全球最大型的科技新股。
據(jù)接近小米IPO中介方的人士對(duì)一財(cái)科技記者獨(dú)家透露，眼下保薦人、投行、潛在投資人普遍接受當(dāng)前估值至少在700億美元，IPO之后短期內(nèi)小米市值超過(guò)1000億美元把握很大。
小米官方并未對(duì)IPO一事作出任何回應(yīng)。就在4月30日，港交所新制定的《新興及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司上市制度咨詢總結(jié)》正式生效，這被視為港交所25年來(lái)的最大變革。
創(chuàng)新工場(chǎng)創(chuàng)始人李開復(fù)評(píng)價(jià)，港交所新規(guī)對(duì)投資者、創(chuàng)業(yè)者和投資機(jī)構(gòu)都是好消息，如果CDR再落定，就是好事成雙。TMT、生物科技公司上市通路更暢、選擇更多了，創(chuàng)業(yè)者可以更安心地專注于創(chuàng)新，選擇更能理解公司價(jià)值的資本市場(chǎng)。
“不論誰(shuí)會(huì)是港股新規(guī)第一股， 他們的成就會(huì)激勵(lì)更多的創(chuàng)業(yè)者邁向成功?！崩铋_復(fù)說(shuō)。
700億美金，小米憑什么？
“小米在未來(lái)五年內(nèi)都不會(huì)考慮進(jìn)行IPO?！?012年，標(biāo)榜“市夢(mèng)率”估值概念的小米創(chuàng)始人雷軍第一次對(duì)外透露了關(guān)于上市計(jì)劃的說(shuō)法，當(dāng)時(shí)小米估值40億美元。
小米的每輪融資幾乎都是“三級(jí)跳”。2010年底，小米公司完成金額4100萬(wàn)美元的A輪融資，估值2.5億美元；2011年12月，小米公司獲得9000萬(wàn)美元融資，估值10億美元；2012年6月底，小米公司融資2.16億美元，估值40億美元；2013年融資完成后小米整體估值達(dá)100億美元。它最新一次公開融資信息是2014年，總?cè)谫Y額11億美元，估值450億美元。
現(xiàn)在小米到底價(jià)值幾何，版本不少，此前傳聞可信度較高的說(shuō)法從600億美元到1000億美元不等。在不久前胡潤(rùn)發(fā)布中國(guó)Q1獨(dú)角獸榜單中，小米和滴滴以3000億以上的估值并列第二，螞蟻金服以4000億以上的估值位列第一。
接近小米IPO中介方的人士向一財(cái)科技記者透露，眼下保薦人、投行、潛在投資人普遍接受當(dāng)前估值至少在700億美元，IPO之后會(huì)短期內(nèi)市值超過(guò)1000億美元把握很大。
“雷軍和他的團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)非常豐富，定價(jià)時(shí)有所保留，這讓大家都有錢賺，也為后面市值管理留下了很大空間”，該人士說(shuō)。
如何給小米估值？先要看清它的商業(yè)模式。
在今年4月底，可能是小米IPO前的最后一場(chǎng)手機(jī)發(fā)布上，雷軍公布了一個(gè)重要信息：每年整體硬件業(yè)務(wù)（包括手機(jī)及IoT和生活消費(fèi)產(chǎn)品）的綜合稅后凈利率不超過(guò)5%。
這個(gè)消息發(fā)出后業(yè)內(nèi)震動(dòng)不小。公開信息顯示，2017年蘋果整體業(yè)務(wù)凈利率為21.1%，華為整體業(yè)務(wù)凈利率為7.9%。即便是公認(rèn)凈利率較低的家電行業(yè)，海爾為6.6%，美的為7.7%，也高于5%。
為什么小米在IPO前公布這一信息，第一手機(jī)界研究院院長(zhǎng)孫燕飚向一財(cái)科技記者分析，這其實(shí)是小米對(duì)外界表明了它未來(lái)的發(fā)展方向，不是一家硬件公司，不單純靠硬件獲取主要利潤(rùn)，而是一家互聯(lián)網(wǎng)公司。這也有利于資本市場(chǎng)看清小米的商業(yè)模式。
雷軍曾對(duì)外解釋，小米本質(zhì)上是一家以手機(jī)、智能硬件和 IOT 平臺(tái)為核心的互聯(lián)網(wǎng)公司，也就是 “鐵人三項(xiàng)”商業(yè)模式：硬件+互聯(lián)網(wǎng)服務(wù) +新零售。
事實(shí)上從小米創(chuàng)立開始，雷軍就一直強(qiáng)調(diào)小米硬件是貼近成本售賣，幾乎不賺錢。但只講硬件不一定是好“故事”，無(wú)論全球智能手機(jī)出貨量還是中國(guó)智能手機(jī)行業(yè)都在繼續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)Q1手機(jī)出貨量?jī)H為8737.0萬(wàn)部，同比下降26.1%，其中，國(guó)產(chǎn)品牌手機(jī)出貨量更是同比下降 27.8%。不過(guò)好消息是5G商用的臨近，以及海外市場(chǎng)的更大機(jī)會(huì)。
從硬件來(lái)看，經(jīng)歷了2016年的補(bǔ)課和2017年的逆轉(zhuǎn)，去年小米手機(jī)出貨量達(dá)到9240萬(wàn)部，從第三季度開始重回世界前四，到了今年第一季度，只有華為和小米實(shí)現(xiàn)了同比增長(zhǎng)。在印度市場(chǎng)，小米手機(jī)從去年第三季度市場(chǎng)份額居于第一。
但若把小米看作是一家互聯(lián)網(wǎng)屬性的公司，需要有海量的用戶基礎(chǔ)。硬件只是一個(gè)入口，主動(dòng)控制硬件利潤(rùn)帶來(lái)的性價(jià)比將有助于小米迅速積累、擴(kuò)大用戶基數(shù)，帶來(lái)高活躍度、高轉(zhuǎn)化和持續(xù)高留存率的互聯(lián)網(wǎng)用戶群體。
從一財(cái)科技此前曾獲得的一份小米Pre-IPO融資推介材料來(lái)看，小米日活達(dá)1.32億，月活1.65億，日均用戶使用時(shí)間為312分鐘（5.2小時(shí)）。小米2016年盈利近10億，收入組成中，79%來(lái)自于硬件，21%來(lái)自于互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)。硬件業(yè)務(wù)的凈利潤(rùn)率僅為2.8%，而互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)的凈利潤(rùn)率超過(guò)40%，主要來(lái)自游戲、廣告、應(yīng)用分發(fā)等構(gòu)成。
這一模式類似于雷軍經(jīng)常提到的Costco，這家公司的商品毛利率遠(yuǎn)低于同行，但高質(zhì)低價(jià)的策略卻帶來(lái)一大批忠誠(chéng)用戶，主要的利潤(rùn)來(lái)源是會(huì)員年費(fèi)。
“此外還有小米之家的想象空間，特別是在如今新零售的關(guān)口，包括小米和它的競(jìng)爭(zhēng)都在布局?！?孫燕飚說(shuō)，這也是外界對(duì)小米估值浮動(dòng)空間如此之大的原因之一，“撐起其估值的方式，一是按互聯(lián)網(wǎng)公司方式（有游戲、廣告、會(huì)員等）估值，二是按從手機(jī)、電視、盒子到智能硬件的全產(chǎn)業(yè)鏈的方式估值，三是作為線上線下新零售企業(yè)的估值，可以說(shuō)，小米的模式在國(guó)內(nèi)沒有多少可參照物 ?！?/p>
內(nèi)地企業(yè)赴港上市拓寬“通道”
“小米如果沒有來(lái)港上市，會(huì)感到驚訝?！?港交所總裁李小加曾這樣公開表示。
港交所新規(guī)則容許擁有不同投票權(quán)架構(gòu)的公司上市、容許未能通過(guò)主板財(cái)務(wù)資格測(cè)試的生物科技公司上市以及為尋求在香港作第二上市的大中華及國(guó)際公司設(shè)立新的便利第二上市渠道。這三個(gè)上市規(guī)則在4月30日開始實(shí)施。
這意味著由小米董事長(zhǎng)雷軍等持有的特殊股權(quán)，將會(huì)采用同股不同權(quán)股份的投票權(quán)上限，即每股特殊股份相當(dāng)于10股普通股的投票權(quán)。換句話說(shuō)，雷軍在上市后只須最少持有9.1%特殊股權(quán)，就可擁有小米的控股權(quán)。
不只是小米，螞蟻金服未來(lái)有可能選擇A+H（上海、香港）兩地同時(shí)上市。馬云已明確表達(dá)過(guò)希望螞蟻金服未來(lái)在A股上市、回饋中國(guó)股民的意愿，以它的現(xiàn)有體量看，兩地上市至少在理論上存在可能性。而李小加也稱對(duì)小米、沙特阿美、螞蟻金服來(lái)港上市有信心。
港交所北京代表處代表張曉夏此前介紹，香港IPO不需要排隊(duì)，處于即報(bào)即審的流程，上市全部流程大概控制在6-9個(gè)月間，其中從交表到聆訊大概為3-4個(gè)月，路演和發(fā)行占用1-2個(gè)月時(shí)間。她還表示，“在香港上市的企業(yè)沒有沒有優(yōu)先制度，按照遞交材料時(shí)間先后審核，誰(shuí)的上市問(wèn)題先解決誰(shuí)就可以先上市?！?/p>
不過(guò)，從2017年香港新股的行業(yè)結(jié)構(gòu)來(lái)看， 2017年科技、傳媒和電信行業(yè)在香港新股中的占比為18%，低于2016年的19%。金融服務(wù)業(yè)、消費(fèi)行業(yè)的占比也有下降，而占比增加的主要來(lái)自房地產(chǎn)、制造業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)，房地產(chǎn)新股在2017年香港新股大盤中占比28%，排名第一。
來(lái)自德勤2017年末的數(shù)據(jù)，2017全年香港將增161只新股，總?cè)谫Y額1282億港元。新股數(shù)量較去年的120只增加34%，但融資額較去年的1953億港元下滑34%。數(shù)量增加，總額下降，最主要原因是缺少超大型新股IPO。
但值得注意的是，在去年被香港市場(chǎng)稱為“新經(jīng)濟(jì)三寶”的眾安在線（06060.HK）、閱文（00772.HK）及易鑫（02858.HK）上市時(shí)都曾引發(fā)不小的關(guān)注。其中，眾安在線上市時(shí)供散戶認(rèn)購(gòu)的公開發(fā)售部分錄得超額認(rèn)購(gòu)392倍。閱文集團(tuán)在上市首日開盤不到半小時(shí)內(nèi)股價(jià)已然翻番，市值逼近千億港元。
隨著港交所新規(guī)的落地，香港市場(chǎng)對(duì)境外科技類公司的吸引力正在變強(qiáng)。出于IPO成本、文化相近、市場(chǎng)熟悉度、投資者溝通便利等方面的優(yōu)勢(shì)，內(nèi)地不少獨(dú)角獸公司傾向于在香港IPO，中國(guó)獨(dú)角獸的崛起與資金渴求可以為香港市場(chǎng)注入很可觀的增量與活躍度。
今年1月時(shí)，小米投資人之一、紀(jì)源資本（GGV）管理合伙人童士豪在接受一財(cái)科技采訪時(shí)表示，美國(guó)投資者能夠理解中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司的數(shù)量是有限的，他們很難全部押注中國(guó)或全部押注中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司，以分散風(fēng)險(xiǎn)。 “相比美國(guó)市場(chǎng)，未來(lái)會(huì)看到大量中國(guó)公司選擇在亞洲上市，中國(guó)內(nèi)地和香港的IPO都會(huì)增加?！?/p>
李開復(fù)也表示，這對(duì)投資者、創(chuàng)業(yè)者和投資機(jī)構(gòu)都是好消息，如果CDR再落定，就是好事成雙。TMT、生物科技公司上市通路更暢、選擇更多了，創(chuàng)業(yè)者可以更安心地專注于創(chuàng)新，選擇更能理解公司價(jià)值的資本市場(chǎng)。
他同時(shí)指出，機(jī)遇背后也有挑戰(zhàn)，就是這些公司的業(yè)務(wù)模式和真正的價(jià)值是否能被充分理解。和傳統(tǒng)行業(yè)公司不同，相比當(dāng)下的盈利數(shù)字，這些新經(jīng)濟(jì)公司的價(jià)值更要看成長(zhǎng)性。
他舉例，上市前的企業(yè)融資時(shí)向股東發(fā)行的優(yōu)先股，因?yàn)闀?huì)計(jì)準(zhǔn)則常會(huì)被記做“虧損”，但這樣的“虧損”這個(gè)過(guò)程并沒有對(duì)企業(yè)產(chǎn)生實(shí)際的虧損，相反是公司價(jià)值成長(zhǎng)的證明。IPO之后優(yōu)先股轉(zhuǎn)為普通股，這部分虧損就消失不再計(jì)入報(bào)表。這種會(huì)給投資者帶來(lái)沖擊的現(xiàn)象，美圖在上市的時(shí)候就曾經(jīng)歷過(guò)超60億的虧損，這還需要市場(chǎng)理解、消化。
